samedi 11 janvier 2014

Vente de 1 PUT Sears Holdings Corp

La publication du 9 janvier de Sears Holdings a été très mal accueillie par les marchés puisque l'action a chuté de 13,77% à 36,71$ pour une valorisation de 3.9b$.

Sears Holdings est un retailer en difficulté qui semble posséder une montagne d'assets et qui est gérée par Edward Lampert, un spécialiste de l'allocation de capital. Toute la question est de savoir si Edward Lampert saura redresser Sears Holdings, et/ou monétiser la montagne d'assets. Mais revenons-en aux chiffres en faisant une estimation rapide de la valeur du bilan. Sears Holdings, c'est:

  • Du cash et autres assets cour terme pour 1b$;
  • Beaucoup d'immobilier: il est difficile d'avoir une idée précise de ce que vaut l'immobilier, mais les estimations varient entre 10b$ et 30b$, donc disons 15b$;
  • Beaucoup de stock: la aussi, cela varie à cause de la capacité à vendre le stock pour un certain prix, mais on peut facilement considérer quelques milliards, disons environ 6b$;
  • Du goodwill, des assets intangibles, des business avec possibilité de spin off (Land's end,...), donc disons 3b$;
  • Des dettes pour 18b$, avec notamment le fond de pension en déficit qui coûte beaucoup d'argent (quelques centaines de millions de dollars par an).

Donc, avec une valorisation pessimiste, nous obtenons 1b$+15b$+6b$+3b$-19b$=6b$, ce qui laisse au prix actuel de 36,71$ une marge de sécurité de 36%. En choisissant une version optimiste (immobilier à 30b$), nous obtenons une marge de sécurité de 81%

Dans le même temps, Sears perd de l'argent et toute la question est de savoir si Lampert réussira à tirer profit de ces assets avant qu'il ne détériore le bilan à cause d'un cash burn trop important et trop long.

Pour ma part, grâce aux assets, je pense que le potentiel de downside est limité comparé à un upside important. J'ai donc vendu un put au 21 février 2014, pour un strike à 35,42$ et un premium à 2,5$, alors que le cours était de 36,9$, ce qui donne une protection à la baisse de 10,79%. 
Si je suis exercé, je posséderai 100 actions Sears pour un PRU de 32,92$, soit une marge de sécurité de  41% par rapport à mon estimation pessimiste et 83% par rapport à mon estimation optimiste.
Si je ne suis pas exercé, j'aurai touché 250$ , ce qui revient à investir 3542$ d'ici le 21 février à un taux de rendement annuel de 62,45% après commissions.

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